Xerfi Previsis N°144

Eloge de la dette

Le monde est malade d’une phobie de la dette. Les achats de biens de consommation durables, et notamment l’automobile, s’effondrent parce que les ménages ne veulent plus s’endetter pour les acheter. Même diagnostic pour les biens d’équipement des entreprises: dans les pays émergents à forte croissance potentielle comme dans les pays avancés, les industriels ne pensent qu’à purifier leurs bilans. Pire : c’est souvent pour alléger leurs passifs qu’ils se sont lancés dans un déstockage massif, pas toujours justifié par des stocks excessifs.

La liquidité est devenue une obsession. Le commerce mondial s’effondre : les exportations pourraient reculer de 9% en volume selon l’OMC. La cause profonde ? Pas seulement la chute réelle des commandes. Mais surtout la fantastique contraction de la demande de crédit à court terme qui finance les échanges. Quant au marché immobilier, il est en panne. Pas faute de besoins, notamment en France. Mais parce que s’endetter fait peur, pour les ménages comme pour les promoteurs.

Avec l’œil rivé sur le sauvetage des offreurs de crédits, les établissements financiers, on en oublie le traumatisme des demandeurs, ménages et entreprises. En Europe, une idée domine : le monde souffrirait d’une indigestion de crédit qu’il convient de soigner par la purge, voire l’abstinence. Pour soigner la dépression, faut-il verser dans la manie du désendettement ?

Accepter cette logique de la dépuration, c’est se condamner aux enchaînements récessifs d’une crise dure et longue, suivie au mieux d’une interminable période de torpeur économique. C’est provoquer un enchaînement déflationniste du prix des actifs et des biens, dont on connaît trop les conséquences récessives, qui se traduiront par des faillites et du chômage.

Car cette crise n’est pas celle de la dette, mais celle de la mauvaise dette qui chasse la bonne. Les actifs toxiques font ignorer les collatéraux sains. La psychose des ménages américains surendettés embrasse d’un même mouvement la victime du subprime, et le ménage français aux revenus stables, dont la valeur de l’actif immobilier ne subira pas le krach espagnol ou britannique.

On en oublie que faire appel au crédit, c’est surtout préparer l’avenir pour les entreprises (l’investissement) comme pour les ménages (l’accession à la propriété).

Des décisions politiques maladroites peuvent amplifier l’aversion envers la demande de crédit, alors que la priorité est de rétablir la confiance dans l’avenir, et donc dans le crédit. On ne reviendra pas en arrière dans un monde où tout se paye comptant. Ce serait comme vouloir rétablir l’étalon or pour les monnaies, et donc contracter la masse monétaire.

Relancer la demande de crédit

Certes la santé des offreurs de crédits est une préoccupation majeure des pouvoirs publics. Mais il est à craindre que les plans de sauvetage des banques, aussi massifs et indispensables soient-ils, comme celui du secrétaire d’Etat américain au trésor Timothy Geithner, ne provoqueront pas un choc suffisamment durable pour rétablir la confiance des entreprises et des ménages. L’économie mondiale souffre désormais d’une crise de la demande, qui s’exprime d’abord et avant tout par une crise de la demande de crédits. Et l’on sait depuis Keynes que c’est à l’Etat de rétablir la demande défaillante pour rechercher un équilibre de plein emploi. L’Etat – et plus particulièrement celui des pays riches – reste en effet le seul agent économique qui soit capable de provoquer les stimuli indispensables. Et aujourd’hui, il n’y aura pas de rebond de la croissance sans reprise de la demande… du crédit.

Bonne dette, mauvaise dette

Certes, il est indispensable de distinguer la bonne dette de la mauvaise. D’un côté, le bon emprunteur animé par une amélioration légitime de son bien-être ou par la perspective de création de richesses réelles. De l’autre, les montages d’équilibristes motivés par des objectifs de prédation ou de rentabilité surréaliste. En une phrase: les nouvelles régulations du système financier doivent permettre de séparer le bon grain de l’ivraie. Elles doivent également établir de nouvelles normes, en d’autres termes, modifier les conventions qui définissent quels sont, pour chaque agent économique, les niveaux d’endettement soutenables dans l’économie du XXIème siècle. Pour les Etats européens, il n’est pas sûr que les critères de Maastricht soient adaptés à la situation. Si les Etats-Unis et le Japon acceptaient de telles contraintes masochistes, leur force de frappe économique serait définitivement condamnée. Pour les grandes entreprises, il est urgent de remettre en cause des normes comptables dont les effets pro-cycliques se sont traduits par un trop grand laxisme sur le crédit en phase montante, et trop de rigueur (c’est un euphémisme !) en phase récessive. La crise, et les effets systémiques qui l’on provoquées, est aussi la conséquence de conventions obsolètes.

Des dogmes du passé il faut faire table rase

La saignée aveugle de la dette serait le pire des remèdes. Avec leur pragmatisme et leur opportunisme habituel, les américains, pour qui c’est une question de survie, en ont déjà pris la mesure. De ce côté de l’Atlantique (et particulièrement en France et en Allemagne), il n’est pas sûr que les élites économiques, encore accrochées aux dogmes de l’économie standard qui a dominé la pensée depuis 30 ans, aient acquis cette lucidité. Lors du G20, seule une impulsion décisive des Etats-Unis pourra donc provoquer une prise de conscience décisive.

Laurent Faibis